低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变

债券收益率仍有下行空间。

4月22日，新一期贷款市场报价利率（LPR）出炉，4月LPR维持不变，其中，1年期LPR已连续8个月保持不动，5年期LPR连续2个月保持不变。符合市场预期的LPR出炉后，银行间主要利率债收益率全线下行，截至当天收盘，10年期国债收益率报2.2430%，较年初下降约30个基点。

业内人士认为，近期，债券市场呈现利率低、波动下行的特点，背后原因仍是资产荒，信贷需求及债券供给不足降低资金需求，带来流动性宽松。债牛行情扩散下，银行和理财机构等配置策略出现变化。

债券收益率持续走低

今年以来，债牛行情持续，收益率震荡下行。利率债方面，截至4月22日收盘，10年期国债收益率报2.2430%，较年初下降约30个基点；30年期国债收益率下行超过40个基点至2.5300%。信用债方面，5年期AAA中票收益率下行至2.3350%水平，3年期及1年期分别走低至2.2600%、2.1600%点位。

某债券交易员对第一财经记者说，延续今年一季度债市利率持续向下突破行情，当前债市依然处于做多情绪中。“在经济基本面偏弱、货币政策宽松及机构配置需求提升等因素推动下，债券收益率持续走低。”他说，尤其是信贷需求及债券供给不足降低社会面的资金需求，带来流动性宽松。

近期公布的一季度社融、信贷数据体现出实体融资需求处于疲弱状态。央行数据显示，一季度，社融、人民币贷款分别新增12.93万亿元和9.46万亿元，同比分别少增1.60万亿元和1.14万亿元；其中，居民中长期贷款、企业中长期贷款累计分别新增0.98万亿元和6.20万亿元，前者同比多增0.03万亿元，后者少增0.48万亿元。

信贷有效需求不足从宏观上支持债市走牛行情，接受记者采访的业内人士认为，内生性需求恢复仍处于弱势，债券收益率预计短期难以回升。中信证券首席经济学家明明指出，当前经济基本面已经展现出回升向好的信号，但尚不足以改变投资者偏低的风险偏好，且债券市场“资产荒”的现象依旧较为严重，预计债券市场短期内仍将处于牛市。

一季度，专项债发行放缓被业内视为支撑债市收益率下行的另一大因素。根据企业预警通数据，一季度新增专项债发行6341亿元，仅占完成此前批额度的27.8%。相较于2023年一季度新增专项债13568亿元的规模，占比下滑了34.2个百分点，相较于2022年新增专项债88.9%的占比更是降低了61.1个百分点。

市场有观点称，一季度普通国债和专项债的放缓发行，或是在给二季度的超长期特别国债发行“让路”。国盛证券首席固收分析师杨业伟认为，未来几个月政府债券供给预计将放量，这将一定程度上带来供给压力，缓解当前“资产荒”状况。但考虑到央行投放资金对冲，财政资金拨付效率会相对高于去年四季度，以及今年财政资金杠杆效应的下降，尚不足以形成债市趋势性调整行情。

整体而言，信贷需求不足及债券供给不足降低资金需求，带来流动性宽松。从数据来看，银行体系净融出规模从4月12日的4.20万亿元再降至19日的3.73万亿元，其中大行净融出变化不大，从3.78万亿元降至3.63万亿元，股份行融出下降与城商行需求提升是变化的主因。

与此同时，央行小幅收紧货币净投放额度。4月以来，央行通过公开市场操作实现资金投放1300亿元，同时回笼货币10500亿元，实现净回笼9200亿元。不过，这一现象随着4月底稅期截止日来临有所改善，上周央行净回笼额度逐渐减少，当周回笼货币720亿元，本周将净回笼资金80亿元。

信达证券固定收益首席分析师李一爽指出，从资金价格来看，本周受到税期扰动，银行间市场资金利率小幅上行，但R007与DR007利差收窄至2BP，流动性分层现象进一步缓解，说明税期对资金面扰动不大，宽松格局不改。

央行小幅“放松”公开市场操作叠加机构对资金需求偏弱，使得资金面流动性延续宽松。从银存间质押式回购品种来看，22日全线走低，DR007加权平均利率下行4.24BP至1.8351%，DR001、DR014、DR021均有不程度的走低；SHIBOR品种报价也出现集体下跌的情况，3个月内的短期品种最新利率均在2%以下，SHIBOR7天期品种下行3.9BP至1.8310%。

低利率下机构配置策略生变

未来一段时间，维持低利率环境成为业内共识。债券收益率作为广谱利率的一部分，亦未能“幸免”，10年期国债收益率从最高5%的水平降至目前的2.24%，不少业内人士认为，债券收益率仍有下行空间。

在此环境下，业内人士认为“资产荒”仍将延续，银行和理财机构正改变债券投资策略，布局建议拉长久期。某银行人士对记者称，鉴于债券票息持续走低，原有的到期获取票息的策略难以满足当下环境对收益率的要求，“卷久期”或许是更为可行的办法。

具体而言，从品种的选择上，该人士称，两方面入手。第一，关注发达区域的城投债，将久期拉至3~5年；第二，关注下沉至发达地区的城农商行的银行二级资本债，久期仍关注3~5年期品种。

在华西证券固定收益分析师肖金川看来，目前，债市仍然面临供需极度不平衡的难题，并且理财类机构或面临更迫切的配置需求，因此行情逐渐从长端利率切换至信用板块。随着票息不断走低，信用债同样需要“向久期要收益”。他认为，存量债规模较大、区域主平台、产业央国企的核心主体应受到更多关注，建议配置收益率在2.6%～3.0%的个券。

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