来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于(yú)疫后复苏红利驱(qū)动，表现为生产恢复推(tuī)动出口形势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下(xià)游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业表现看，制(zhì)造(zào)业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动(dòng)去库。从(cóng)景气度边际(jì)表现看，下游消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原材料加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动(dòng)回暖(nuǎn)，但(dàn)距离疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海外总需求回落(luò)预期逐步兑现，消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级将成为推动下一阶段(duàn)国(guó)内经济(jì)复(fù)苏的(de)主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业(yè)是驱(qū)动一季(jì)度经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季(jì)度GDP表现看，制造(zào)业，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、房(fáng)地(dì)产等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较(jiào)高，部分(fēn)行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气(qì)机械(xiè)、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度最弱，由(yóu)于行(xíng)业(yè)库存(cún)水平(píng)偏高，多数行业仍(réng)然受(shòu)到价(jià)格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级(jí)或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得(dé)以释(shì)放；供(gōng)给方面，国内复(fù)工复产加快推进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数(shù)据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求(qiú)回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级(jí)两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居民收入向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复(fù)，消(xiāo)费倾向明(míng)显回升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等与出(chū)行及(jí)地产后周期(qī)相关的可选消费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强，有望维(wéi)持(chí)出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修复，企(qǐ)业将从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求(qiú)有望(wàng)改善(shàn)，推动中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏背景下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏(sū)发(fā)生在外需回落(luò)、国(guó)内经济转向(xiàng)高质量发(fā)展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并(bìng)不(bù)均衡(héng)，行业分(fēn)化特(t千帆竞发的意思是什么意思，千帆竞发下一句是什么è)征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行(xíng)业层面，观测(cè)当前(qián)各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来(lái)看，今年一季度制造业(yè)、交通运(yùn)输业、房地(dì)产业景气度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转、服(fú)务(wù)消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合增速，观(guān)察各行(xíng)业增加(jiā)值(zhí)变化。

　　今年一(yī)季度第(dì)一(yī)产业(yè)增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速，与近年来加快建设(shè)农业(yè)强国(guó)，推(tuī)进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度(dù)第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四(sì)季度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造业迎来较快复苏(sū)，增(zēng)加(jiā)值增速(sù)提升至5.9％，高于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受(shòu)房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加(jiā)值(zhí)增速明显(xiǎn)提升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加(jiā)值增速小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平(píng)不(bù)及2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢复(fù)较慢(màn)。而受益于(yú)新房(fáng)和二手房(fáng)销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季度房地(dì)产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化(huà)，中下游(yóu)改善幅度(dù)好于上游

　　对(duì)于行业景气(qì)度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以来(lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整为以2019年为基期的(de)复合增速，其(qí)次计(jì)算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数(shù)水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度出现普遍(biàn)回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业(yè)景气度最高(gāo)，部千帆竞发的意思是什么意思，千帆竞发下一句是什么分行业步(bù)入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月(yuè)，与居(jū)民外出消费相(xiāng)关的，酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱乐的(de)量价分位数水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制造行(xíng)业也(yě)呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气(qì)度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库存(cún)水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同比均(jūn)处(chù)在2016年以来90％以上分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)；而随(suí)着防疫需(xū)求(qiú)的降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行(xíng)业景气(qì)度居中(zhōng)，均表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料(liào)成本下跌有关，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分行业仍(réng)在去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速(sù)改善(shàn)幅度最(zuì)大，受益于国(guó)内产业(yè)升级(jí)、出口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的(de)是通用设备、电子(zi)设备，与房地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消费(fèi)电子行业周期性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度偏(piān)弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍受制(zhì)于价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生产(chǎn)端改善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，3月增加值(zhí)增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影响，价(jià)格依旧承(chéng)压；随着(zhe)年初(chū)建筑业(yè)施工回暖，相关的黑(hēi)色(sè)金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提升，但由(yóu)于库存水(shuǐ)平偏高，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石(shí)化(huà)链条行(xíng)业生(shēng)产(chǎn)水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏(piān)低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍(réng)处在(zài)高位，但出现(xiàn)边际放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是(shì)推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求(qiú)得以(yǐ)释放；另一方面(miàn)，国内(nèi)复工(gōng)复产加(jiā)快推进，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后红(hóng)利释放效(xiào)果(guǒ)转弱，随(suí)着未(wèi)来海外总需求(qiú)回(huí)落的预期逐步(bù)兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的(de)线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一(yī)是，随(suí)着(zhe)居民收入(rù)提(tí)升(shēng)和消费(fèi)意愿(yuàn)改善，未来消费回(huí)暖的(de)确定性进一步(bù)增强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)，以及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消费景气度(dù)均有望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和(hé)消费数据看(kàn)，居(jū)民(mín)收入增速提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居(jū)民人均可支配收入(rù)增(zēng)速提(tí)升(shēng)至6.4％，高于去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支(zhī)出(chū)增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民(mín)平(píng)均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进(jìn)一步提振(zhèn)居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居(jū)民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今(jīn)年以来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居(jū)民新增存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门新增净融资连续(xù)2个(gè)月维持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向居民(mín)预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇(zhèn)储户问(wèn)卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄(xù)”的居民(mín)占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消费(fèi)和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强，以(yǐ)及(jí)相关(guān)行业设备投资(zī)更新，有望推动中游装备制造(zào)景(jǐng)气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释(shì)放，以及汽车(chē)和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海外总需求回(huí)落(luò)背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家(jiā)贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源(yuán)产(chǎn)品优势强化，有望(wàng)维(wéi)持装备制造(zào)领域出口(kǒu)韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利下滑和库存高位(wèi)，对制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电(diàn)气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成(chéng)品库(kù)存增速呈(chéng)现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将(jiāng)从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求将随之提(tí)升(shēng)。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数据(jù)：各国国债(zhài)收益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国债收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率(lǜ)利差收窄。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国(guó)AAA级企业期(qī)权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利(lì)差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股市涨跌(diē)分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧加息(xī)步伐或将(jiāng)继续(xù)

　　4月(yuè)19日(rì)，美联(lián)储褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经(jīng)济增(zēng)长陷入(rù)停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖(xiá)区指出(chū)在不确定性增加(jiā)和对(duì)流动性的担忧加剧之际，银(yín)行(xíng)收紧了贷(dài)款标准。近期美国总(zǒng)体(tǐ)物价(jià)水(shuǐ)平温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官(guān)员表(biǎo)示为(wèi)应对高通胀(zhàng)，加息步伐或(huò)将继续。4月21日(rì)，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将(jiāng)需要(yào)进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决(jué)于经济和(hé)金融形势的(de)发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央行货(huò)币政(zhèng)策会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策在降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有一段路要(yào)走，一(yī)些委员认为(wèi)整体而言(yán)通(tōng)胀(zhàng)风险倾向(xiàng)于上行。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前(qián)景(jǐng)重大不确(què)定(dìng)性的来源。然而除(chú)非形(xíng)势显著恶化(huà)，否则金融市场的(de)紧张(zhāng)局势不太可(kě)能从根(gēn)本上改变欧洲央(yāng)行管(guǎn)理委员(yuán)会对通胀(zhàng)前(qián)景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片(piàn)法案”落(luò)地；美财长(zhǎng)耶伦强调(diào)美国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和欧洲议(yì)会(huì)通过了一项临时政治协议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟(méng)占全球半(bàn)导(dǎo)体制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应链，并(bìng)与美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议(yì)长麦(mài)卡锡(xī)表示，正在推出(chū)一份(fèn)债(zhài)务上(shàng)限相关立法措施。白宫需要开始(shǐ)就债(zhài)务上限进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提(tí)高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使(shǐ)用的防疫(yì)资金(jīn)用于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国无(wú)意(yì)与(yǔ)中国脱钩，但(dàn)未来(lái)仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家(jiā)安全”。耶(yé)伦(lún)宣(xuān)称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻(xún)求与中国建(jiàn)立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美(měi)国(guó)将坚定地(dì)捍卫国(guó)家安全，即使以牺(xī)牲中美(měi)关系(xì)为代(dài)价。在(zài)国(guó)际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助面临债务(wù)问题的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌(diē)，库(kù)存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以来，全(quán)国(guó)水泥(ní)价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华(huá)北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各区价(jià)格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品(pǐn)房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。其中，一线、二线(xiàn)、三(sān)线城市商品房成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土(tǔ)地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应(yīng)面(miàn)积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上(shàng)月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格(gé)环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车(chē)日均零售(shòu)销量增幅(fú)扩(kuò)大。4月以来，乘用车(chē)日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点(diǎn)。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币(bì)市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率(lǜ)普遍下(xià)行(xíng)

　　货(huò)币(bì)市场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较(jiào)上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资(zī)委强调着力发展(zhǎn)战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动(dòng)力。接(jiē)下来将重点做好四(sì)方面(miàn)工作：一是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消费的(de)政策(cè)文(wén)件，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费(fèi)、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大力推(tuī)动新能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关(guān)方(fāng)面优化就(jiù)业、收(shōu)入(rù)分配(pèi)和(hé)消费(fèi)全链条良性循环促(cù)进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资(zī)委(wěi)党委召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战略性(xìng)新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央(yāng)企在中国式现代化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列，着(zhe)力(lì)提(tí)升科(kē)技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性新(xīn)兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现(xiàn)代化(huà)产(chǎn)业体(tǐ)系(xì)建(jiàn)设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国(guó)企改(gǎi)革深化(huà)提升(shēng)行(xíng)动(dòng)组(zǔ)织实施(shī)，高水平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信(xìn)部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况(kuàng)，表示下(xià)一步(bù)将制定(dìng)实施重点(diǎn)行业稳增长(zhǎng)的(de)工作方(fāng)案(àn)。一是营(yíng)造(zào)良好产业(yè)发(fā)展(zhǎn)环境，落实(shí)落(luò)细稳增(zēng)长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推动出(chū)口保稳提质，加大(dà)对制造业外(wài)贸企业(yè)的支(zhī)持(chí)力(lì)度，配(pèi)合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢(huī)复，以高(gāo)质(zhì)量供给促进消费；四(sì)是持(chí)续增(zēng)强发展(zhǎn)动(dòng)能(néng)，加快战略(lüè)性新兴(xīng)产业的创新(xīn)发(fā)展。

　　四(sì)、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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