平安首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨(xīn)

　　核(hé)心观点

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)。继一季度“天量”投放(fàng)后，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点(diǎn)仅多(duō)增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用(yòng)”压力(lì)有所显现。社融(róng)骤降的主要拖累在于人民(mín)币信(xìn)贷增势放缓， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅略高于(yú)2022年同期）。表外融资和直(zhí)接融资(zī)基本延续(xù)了一(yī)季度的(de)格局(jú)。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷(dài)款(kuǎn)小幅正增长(zhǎng)；未贴现银行承兑(duì)汇票较去年(nián)同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下降，主因(yīn)债券到期规模较大。3）政(zhèng)府债融资规模同比多增，但需警惕其(qí)“后劲(jìn)”。2023年(nián)提前批的(de)剩(shèng)余发行(xíng)额度不及万亿，截至5月上旬尚未(wèi)下(xià)发剩余批(pī)次的地(dì)方债额度，期间空档可(kě)能(néng)拖累政府债融(róng)资表(biǎo)现。

武汉市有多少人口2023年，武汉市有多少人口2022总人数　　新增(zēng)人民(mín)币贷(dài)款(kuǎn)偏(piān)弱，增量明显弱于历史同期均值(zhí)。各分(fēn)项从强到弱排序，企(qǐ)业中长期(qī)贷(dài)款>；企业短期贷款>；居民(mín)短期贷款(kuǎn)>；居(jū)民中长(zhǎng)期贷(dài)款。新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于居民(mín)中长期(qī)贷(dài)款，房地产销售不振(zhèn)使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上加霜。但基于(yú)4月这个信贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚不(bù)能(néng)得出企业信贷需求不足的结论(lùn)。一方面，企业(yè)中(zhōng)长期贷款在一季度(dù)大(dà)幅(fú)高(gāo)增后，4月又创历史同期新高，仍(réng)能有(yǒu)效发力；另(lìng)一(yī)方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成(chéng)对比），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款需(xū)求(qiú)或许尚可。此外(wài)，4月初(chū)以来存(cún)款利率市场(chǎng)化改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解银行面临的净息差(chà)压力，增强其(qí)支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款利率的进一步下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存款数据看(kàn)：1）M1同比小幅回升。每年前(qián)4个(gè)月(yuè)翘尾因素对M1同比走势(shì)影响较大(dà)，或是驱动其(qí)变化(huà)的主因。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的同时(shí)，企业存款(kuǎn)也有边际改(gǎi)善。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再(zài)配置(zhì)，银行(xíng)理财(cái)规(guī)模(mó)重(zhòng)回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变化也有(yǒu)较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考(kǎo)虑到4月多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利(lì)率、银行(xíng)理财市场火热(rè)、居民提前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高，其驱动因素(sù)更多是家庭资(zī)产的再(zài)配置(zhì)，流向消费规模可能(néng)较为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但(dàn)结合基(jī)建(jiàn)相关高频开工率和重大项目开工金额数据(jù)看，财(cái)政对实体经济支持(chí)力度可(kě)能有(yǒu)所减弱。从(cóng)4月(yuè)金(jīn)融数(shù)据看(kàn)，房地产恢复(fù)仍(réng)然缓慢，此时若财政基建支(zhī)持力度不稳，可能导致中国经济环比增(zēng)长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融增速(sù)回(huí)升幅度较小(xiǎo)，但(dàn)与(yǔ)名义GDP增速(sù)对(duì)比(bǐ)看，货(huò)币(bì)政(zhèng)策对实(shí)体(tǐ)经济的支持还是比较有力的。即便按2023年中国(guó)名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速也(yě)应足(zú)够与(yǔ)之(zhī)匹配。我们认为，后续需通过财(cái)政加力(lì)、促进房地产修复、促进家庭超额储蓄动用等(děng)方(fāng)式扩大(dà)总需求，夯实(shí)经济回升势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力。2023年(nián)4月新增(zēng)社会融资(zī)规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的(de)10％。考虑到去年同(tóng)期疫情多点(diǎn)散发、社(shè)融一度触“冰”的低(dī)基数(shù)效应，以及(jí)今(jīn)年一季度(dù)“开门(mén)红”期(qī)间社融月(yuè)均(jūn)同比多增8200多(duō)亿的亮眼表现(xiàn)，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用”压力(lì)有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势(shì)放缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民(mín)币(bì)贷款4431亿元，为2008年(nián)以来历史同期的次低点（仅(jǐn)较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口(kǒu)边(biān)际回暖(nuǎn)、人(rén)民币(bì)汇率相对稳定，4月外币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融资和直接融资基本(běn)延(yán)续(xù)了一季度(dù)的格局。

• 　　一则(zé)，企(qǐ)业直接(jiē)融资(zī)同比(bǐ)缩量，继续小幅拖(tuō)累(lèi)新增社融。2023年(nián)4月企(qǐ)业债融(róng)资、非(fēi)金融企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节后，企业贷款发行规模(mó)持续(xù)高于去(qù)年(nián)同期(qī)，但(dàn)到期(qī)偿还也迎来高峰，对净(jìng)融资(zī)构成拖累。截(jié)至2023年一季度末，2022年(nián)10月推出(chū)的(de)500亿元(yuán)民营(yíng)企业债券融(róng)资支持工具（第二期）尚未开始投放使用，相关政策支持还有待落(luò)地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融(róng)资规模(mó)同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政继续前置发力(lì)，政(zhèng)府债融资规(guī)模较去年同期(qī)累计(jì)多增3114亿(yì)元。以财(cái)政预算数据看，2023年政(zhèng)府债融资的(de)总体规模(mó)与去年相(xiāng)当。但不同之处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经(jīng)下达剩(shèng)余批次(cì)的新增地方(fāng)债额(é)度，而2023年截至5月上旬(xún)仍(réng)未下(xià)发剩(shèng)余批次的地方债额度，且(qiě)提(tí)前(qián)批的剩(shèng)余发行额度不及万亿。如果近期下达地方(fāng)债额度(dù)，按照往年节奏，经过(guò)地方政府(fǔ)项目额度分配、预算调(diào)整(zhěng)程序(xù)，剩余批次地方债可(kě)能(néng)至6月中下旬才能发(fā)出(chū)，期(qī)间的(de)“空档”可(kě)能会拖累政府(fǔ)债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融(róng)资同比多增，持(chí)续对社融构成小幅支撑。其中，委托贷(dài)款和信(xìn)托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年(nián)同期分别多增85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿元。在(zài)表(biǎo)内票据贴现减少的情况(kuàng)下，未贴(tiē)现银行承兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄，同比(bǐ)少(shǎo)减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去年同期(qī)低(dī)点仅略有多(duō)增，相(xiāng)比(bǐ)18年(nián)-21年同期均(jūn)值少(shǎo)增6237亿元。各分项从强到(dào)弱排序(xù)，“企(qǐ)业(yè)中长期贷(dài)款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居民中长期贷款(kuǎn)”。具(jù)体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净(jìng)偿(cháng)还规模(mó)达历史新高，相比(bǐ)18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款(kuǎn)同(tóng)比少减(jiǎn)，但较18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比(bǐ)多(duō)增，但略低于18年(nián)-21年同(tóng)期均值(zhí)；

• 　　企(qǐ)业(yè)中长期贷款延(yán)续前(qián)期(qī)亮眼表(biǎo)现，同(tóng)比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最大问题仍然在于(yú)居民(mín)中长期贷款，房地产销售(shòu)低迷使其(qí)增量(liàng)不足，居民预期偏弱(ruò)、提(tí)前偿(cháng)还存(cún)量房贷又雪(xuě)上加霜。基于4月这个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季(jì)的数(shù)据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期贷款在一季度(dù)大幅(fú)高增后，4月又创历史同期新高，仍然(rán)能够有(yǒu)效发力。

• 　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面，表内票据维持低增长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需求或许尚(shàng)可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款(kuǎn)利率市场化改革(gé)较(jiào)快推进(jìn)，这有助于(yú)缓解(jiě)银行面(miàn)临的净息(xī)差压力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经济的可持续(xù)性，能(néng)够(gòu)为企(qǐ)业贷款利率(lǜ)的 进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方(fāng)面，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月(yuè)翘(qiào)尾因素对M1同(tóng)比走势的影(yǐng)响较大(dà)，这可能(néng)是驱动其变化的(de)主要原因。另一方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善，4月新增(zēng)规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月企业存(cún)款均在(zài)减少。

　　M2同比增(zēng)速有(yǒu)所回落。一方面，4月信(xìn)贷(dài)扩张乏力，对M2的(de)支撑(chēng)不强。另一方(fāng)面，居民资(zī)产再配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数(shù)的变(biàn)化(huà)也有较强影(yǐng)响。

　　武汉市有多少人口2023年，武汉市有多少人口2022总人数g>4月居民存(cún)款出现(xiàn)了(le)2022年3月以来的首次同(tóng)比(bǐ)少增，其驱动(dòng)因(yīn)素更(gèng)多是家(jiā)庭资产的再(zài)配置，流向消费的规模可能(néng)较为有限(xiàn)。4月(yuè)以来多家中小银行(xíng)下调挂牌(pái)存款利率（据融(róng)360监测(cè)数据，4月份(fèn)农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率(lǜ)分(fēn)别环(huán)比(bǐ)下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求火热，居民提前偿(cháng)还房贷规模(mó)较高(gāo)（4月居民中长期(qī)贷款净偿还规模达历史(shǐ)新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财(cái)政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留(liú)抵退税推(tuī)进存在(zài)一定(dìng)影响。但结合其他(tā)指标(biāo)看，财政对实体经(jīng)济的支(zhī)持力度可能(néng)有所减弱，基建投资相关(guān)的高频指标(biāo)出现了下行的苗头（4月下旬以(yǐ)来，全国高炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油沥青开(kāi)工率等指(zhǐ)标环比走弱），重大项目开工金额同环比(bǐ)较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国(guó)各地重大项目开工总(zǒng)投资(zī)额约28078.26亿元，环(huán)比下(xià)降34.0％，不(bù)及(jí)去(qù)年同期的半数）。从4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果财政基建支持(chí)力度(dù)不稳(wěn)，可能导致(zhì)中(zhōng)国(guó)经济的环比增长动能较快衰减。

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