5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告(gào)称，其(qí)累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对(duì)这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多位(wèi)投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是(shì)积(jī)极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本(běn)面(miàn)、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基(jī)金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题(tí)，这(zhè)样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国央企主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基(jī)金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参(cān)与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更好(hǎo)发(fā)挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标的和(hé)板(bǎn)块带来(lái)增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显，中(zhōng)特估和人(rén)工智能(néng)成为两大明显的主线(xiàn)，而(ér)新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前(qián)重(zhòng)点关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)殖民地和半殖民地区别通俗易懂，中国7个殖民地主要是央企(qǐ)或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基(jī)本面(miàn)的，和他(tā)过(guò)去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年(nián)分(fēn)两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数字经济和(hé)“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第(dì)二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机(jī)会(huì)消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国央经(jīng)营管理价(jià)值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层面可(kě)能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数(shù)据(jù)统计也显示，一季(jì)度(dù)主动(dòng)偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年(nián)以(yǐ)来的新高，港股央国企持(chí)股总市(shì)值占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的投研(yán)流程和(hé)实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的(de)契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的所有(yǒu)国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务(wù)导向的变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅(shuài)也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业结构(gòu)、主体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力(lì)等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产业的(de)变(biàn)化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资(zī)者需要(yào)学(xué)习(xí)领(lǐng)会(huì)并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符(fú)合(hé)国(guó)家(jiā)战略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要(yào)充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国(guó)特色(sè)的(de)价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充分体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经殖民地和半殖民地区别通俗易懂，中国7个殖民地理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来国资委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企(qǐ)业价值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增(zēng)长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业(yè)发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续(xù)发展等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估(gū)值(zhí)结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需(xū)要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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