5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF发(fā)布公(gōng)告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投(tóu)研(yán)人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国(guó)央企主题基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上(shàng)报(bào)的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催(cuī)化(huà)因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大(dà)涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素(sù)就是(shì)积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基(jī)金的申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为(wèi)引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示，近期(qī)密集(jí)申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企(qǐ)主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另(lìng)一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥(huī)公(gōng)募基金服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基(jī)金经理章恒直(zhí)言(yán)，自己目前(qián)重(zhòng)点关注(zhù)三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地(dì)方国资所在的行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是(shì)基(jī)于行业(yè)本身基本(běn)面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上(shàng)变(biàn)化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量的放(fàng)大(dà)，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企业改革的(de)推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质增效(xiào)、释(shì)放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研究投资(zī)思路(lù)也(yě)非常(cháng)吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机(jī)会(huì)做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特估的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示(sh迪丽热巴男朋友，迪丽热巴全名ì)，第一阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一(yī)个(gè)央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生显著正向变(biàn)化的(de)个股(gǔ)提前进行布(bù)局(jú)，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示，偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的(de)持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔(tī)除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据(jù)统计也显示(shì)，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在(zài)加大(dà)投(tóu)研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需(xū)要(yào)实地考察(chá)国央企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求研(yán)究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实(shí)地调(diào)研的的(de)成果，了(le)解(jiě)国央企经营(yíng)思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行业产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也(yě)在增加(jiā)相关行(xíng)业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投(tóu)资者需要学习领会并针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误区，市(shì)场化(huà)认可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的(de)支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益出发，现金(jīn)流(liú)折(zhé)现(xiàn)为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言(yán)，近年来国(guó)资委(wěi)指导国(guó)内团(tuán)队(duì)对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披(pī)露(lù)与评价体系不断探索，结合国(guó)际(jì)通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业迪丽热巴男朋友，迪丽热巴全名ESG披露(lù)指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视(shì)股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任(rèn)等要(yào)素(sù)对企业稳健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型(xíng)的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向上的研究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结(jié)论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤(fèng)春直(zhí)言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认的(de)指标可以使用。

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