“现在的房地产很(hěn)难再(zài)出现像过去(qù)十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，房地产行业(yè)分化的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机构和投资者的关注(zhù)度从板块向单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最(zuì)底(dǐ)部(bù)，而且是反(fǎn)复(fù)地(dì)杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的空(kōng)间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔(ěr)法(fǎ)爪zhua跟爪zhao的区别组词，爪zhua跟爪zhao的区别图解重要参考(kǎo)

　　那么如(rú)何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较(jiào)低(dī)的、此前(qián)没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今年房地产(chǎn)的开发资金(jīn)来源，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金(jīn)来(lái)源来自新盘的(de)销售。但今(jīn)年新(xīn)房(fáng)的(de)销(xiāo)售(shòu)情况相较(jiào)一般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显(xiǎn)的(de)分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资等各个(gè)方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但(dàn)没有国资背景(jǐng)的民营房企(qǐ)股价(jià)大(dà)多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑(jí)是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别重视(shì)企(qǐ)业的成本(běn)优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就是它的净(jìng)借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不是行业(yè)内的最低(dī)水平；利(lì)润率是不是行业(yè)内最(zuì)高(gāo)的；融(róng)资(zī)成本是(shì)否是行(xíng)业内最低的(de)；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的(de)房(fáng)企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例(lì)，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股爪zhua跟爪zhao的区别组词，爪zhua跟爪zhao的区别图解等(děng)国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中(zhōng)的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上完(wán)全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得(dé)注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开始(shǐ)大(dà)举(jǔ)扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步考(kǎo)验(yàn)着国(guó)央(yāng)企的(de)资(zī)金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度(dù)尤(yóu)为重(zhòng)要，节奏把握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观(guān)的(de)预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的(de)一(yī)家房企(qǐ)进行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左(zuǒ)右，完(wán)全没有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速的开盘(pán)利(lì)用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符合(hé)“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一(yī)半(bàn)在一线城市(shì)，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二线(xiàn)城(chéng)市(shì)；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩张是有节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒(xǐng)道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营(yíng)企(qǐ)业的(de)影子。虽然说，见到机会(huì)时要(yào)出手，但出(chū)手的(de)章法仍要小心，如果负债率扩张得太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负(fù)债(zhài)率要(yào)求不得高(gāo)于(yú)100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地(dì)产行业的(de)复(fù)苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规(guī)避公司净负(fù)债(zhài)率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的(de)同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上(shàng)，他(tā)们是以同一(yī)筛选标(biāo)准来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度的实际表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也(yě)更顺畅，能够(gòu)做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构更加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民(mín)营房(fáng)企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配(pèi)置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全国(guó)社保基金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报(bào)，该资产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在(zài)一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近三年时间(jiān)，房地产(chǎn)市(shì)场(chǎng)整(zhěng)体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房企的(de)滨(bīn)江集(jí)团仍是表(biǎo)现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现(xiàn)等多维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭(háng)州(zhōu)地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房(fáng)企销售排名(míng)第一(yī)。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州的土储(chǔ)补(bǔ)充同样较(jiào)为积(jī)极(jí)，根(gēn)据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持(chí)续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中(zhōng)调(diào)研。滨江集(jí)团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供应(yīng)商，而下(xià)游应用行业主(zhǔ)要包括中介(jiè)服务、家用(yòng)电器(qì)、物业管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开(kāi)发(fā)环节与上游(yóu)材料端息息相关，新盘开(kāi)工不足(zú)导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业在(zài)进入存(cún)量(liàng)房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属(shǔ)性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来(lái)越大，随(suí)着时间的增加，内装更(gèng)新的需求也会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链，我(wǒ)们相对看(kàn)好和内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等(děng)。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊(kān)》对下游细分(fēn)中(zhōng)相关(guān)赛(sài)道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜(nà)主(zhǔ)要(yào)从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠家(jiā)居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自(zì)有品牌(pái)。第一季(jì)度(dù)报告显示，报告期内，富(fù)安娜(nà)实现营业(yè)收(shōu)入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流(liú)通股股东来看(kàn)，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时包(bāo)括(kuò)公募的中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价(jià)值和(hé)私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山(shān)。需(xū)要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值(zhí)派基(jī)金经理曹名(míng)长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同时重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板块中年内(nèi)表现(xiàn)最好(hǎo)的(de)是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司(sī)都实现(x爪zhua跟爪zhao的区别组词，爪zhua跟爪zhao的区别图解iàn)了同比(bǐ)双升(shēng)。

　　从(cóng)公司(sī)的十大流通股股东(dōng)来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发基金(jīn)经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他(tā)管理的(de)广发策略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发(fā)安宏回报均增加(jiā)了持(chí)股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思(sī)的是，他似(shì)乎对(duì)于(yú)定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的全(quán)部(bù)三只产品(pǐn)均(jūn)登榜十大(dà)流通股股(gǔ)东(dōng)，其也成为他(tā)的独(dú)门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游(yóu)的物业股也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基(jī)金经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高(gāo)毛利的行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的(de)绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的，每(měi)年到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做(zuò)到滚动的大(dà)部(bù)分项(xiàng)目到期之后，经过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提(tí)价(jià)的公司(sī)很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户(hù)没有(yǒu)那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非(fēi)常大的。但(dàn)是(shì)该公司能在业内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他(tā)进一步(bù)强(qiáng)调。

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