主要(yào)内(过河的卒子歇后语是什么意思，过河卒子歇后语下一句nèi)容(róng)

　　营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改善(shàn)但工业(yè)利(lì)润仍承压(yā)，主(zhǔ)因成本与费用压力仍构成掣肘。3 月(yuè)工业(yè)企业利润当(dāng)月同比仅小(xiǎo)幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企业实际营收(shōu)增速积(jī)极回升，抵(dǐ)消PPI回落(luò)的抑(yì)制，令3月(yuè)名义营(yíng)收增速回升(shēng)，但整体企(qǐ)业盈利(lì)压力仍大，主(zhǔ)要源于(yú)两方面，其一是国际高油(yóu)价导致的输(shū)入性成本压力仍在(zài)约束利(lì)润(rùn)改善，3月营(yíng)业(yè)成(chéng)本对(duì)当月(yuè)利(lì)润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程(chéng)度(dù)仍然(rán)较深。其二(èr)是今(jīn)年降费政策未再明(míng)显新增，加之(zhī)部分企业(yè)开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力(lì)开始加大，3月(yuè)费用对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分(fēn)点。与(yǔ)去年费用率改善拉动利(lì)润增(zēng)速6个百(bǎi)分点形(xíng)成(chéng)鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性(xìng)支撑(chēng)营收增速(sù)回升，但高(gāo)油(yóu)价(jià)仍(réng)构(gòu)成(chéng)约束。3月工业企业营(yíng)收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游消费相关行(xíng)业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于名义营收(shōu)增速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽车、家具(jù)、计算机通信(xìn)电子设备等(děng)均回升明显(xiǎn)，显示递(dì)延需求释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对于短期(qī)消费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增(zēng)速(sù)延续改善，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支撑，但石油化工产业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　成(chéng)本率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中下游成本压力(lì)，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其他行业。由于我国(guó)石化产(chǎn)业链(liàn)主要为中下游，上游环节在(zài)海外主要原(yuán)油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国际高油价(jià)带来的上游利润(rùn)改善无法(fǎ)被(bèi)国内(nèi)产业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的(de)石化产业链反而会在高(gāo)油价下(xià)受到(dào)输入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月的情况(kuàng)。相(xiāng)较而言(yán)，煤炭(tàn)产业链上中(zhōng)下(xià)游均在国内，所以虽然(rán)3月煤炭(tàn)冶金产业(yè)成(chéng)本率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导(dǎo)致煤炭产(chǎn)业(yè)链(liàn)上游成本率被动走高、利润承压，而中下游(yóu)成本(běn)率实际(jì)上(shàng)是改善的，与此同时，更靠近(jìn)下游的消费行业成本率也明显改(gǎi)善。

　　利润：下游(yóu)消费(fèi)行业(yè)利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分行业(yè)看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成(chéng)本压力改(gǎi)善和积极的(de)营业收入回升，因而下游消费行(xíng)业利(lì)润增速恢复继(jì)续好(hǎo)于(yú)其他行业，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家(jiā)具(jù)、电子(zi)设备(bèi)等改善明(míng)显，煤炭冶(yě)金产业链中下游利润增速(sù)也积极改善，相较而(ér)言，石化(huà)产业链行业在营业收入(rù)与成本压力均承压背景下，利(lì)润增(zēng)速仍处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二(èr)季度企(qǐ)业盈利(lì)三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内生恢复空间。3月工业企业(yè)利润(rùn)数据显示(shì)，虽(suī)然(rán)经济需求侧(cè)短期恢复较快，但(dàn)在成(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈利仍然(rán)承(chéng)压，而展望二(èr)季度，关注企业(yè)盈利的三重风(fēng)险，其一是经济内生动能弱(ruò)化(huà)。伴(bàn)随递延(yán)需求(qiú)主导的(de)需求(qiú)脉冲性回(huí)升过程(chéng)逐步结束，经济(jì)内生动能(néng)仍面临(lín)弱化风险。其二是高油价(jià)带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作(zuò)，加之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国(guó)际油价或再度走高，这也(yě)意味(wèi)着成本压力(lì)仍较大。其三是(shì)费用率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴(jiǎo)前期社保(bǎo)费(fèi)缓缴等，以及(jí)今年目前(qián)降(jiàng)费政策更多(duō)为延续而非新增，费用率对(duì)于利(lì)润同比(bǐ)增速的(de)的拖(tuō)累也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的(de)企(qǐ)业盈利(lì)真实修复过程(chéng)或(huò)相对缓慢。而(ér)展(zhǎn)望(wàng)下半年，经济(jì)内(nèi)生动能的(de)复苏(sū)可(kě)以期(qī)待，两大领先(xiān)指(zhǐ)标已经(jīng)验证(zhèng)，重点关注(zhù)下半年经济内(nèi)生(shēng)动能(néng)逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企业利(lì)润的修复空间。

　　风险提示(shì)：外部地缘政治风(fēng)险，疫情(qíng)形势变化。

　　以下为正(zhèng)文(wén)

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承(chéng)压，主因成(chéng)本与费用(yòng)压力仍是(shì)掣肘。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润累计同比仅小幅回升(shēng)1.5个(gè)百分点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表(biǎo)现(xiàn)亮眼后(hòu)，工业企业实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的(de)抑(yì)制，3月名义营收增速(sù)回升2.1pct至(zhì)0.8％，但(dàn)整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍(réng)大，主要源(yuán)于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其一是国际高(gāo)油价导致(zhì)的(de)输入性成本压力仍在约束(shù)利(lì)润改(gǎi)善，3月营业成(chéng)本对当月利润拖(tuō)累幅(fú)度仅收窄2.1个(gè)百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度(dù)仍然较深(shēn)。

　　其二是(shì)今年降(jiàng)费政策未(wèi)再明(míng)显新增(zēng)，加之部(bù)分企业开(kāi)始补缴社保费(fèi)，企业(yè)费(fèi)用(yòng)同比压力开始加大，3月费(fèi)用对(duì)当月利(lì)润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓(huǎn)缴等一(yī)系列(liè)新(xīn)增降(jiàng)费(fèi)政策持续改善企业(yè)费(fèi)用率，对2022年全年工业(yè)企业(yè)利(lì)润增速构(gòu)成较强支撑(chēng)，全年拉(lā)动工业(yè)企业利润同(tóng)比增速6个百分(fēn)点。但(dàn)从(cóng)今年开始前期社保费降费的企业开始补缴社保费(fèi)，加之今年未再新增更(gèng)大力度的降费(fèi)政(zhèng)策，从同比视(shì)角来看费用对于工(gōng)业企业利润(rùn)的拖(tuō)累(lèi)开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消(xiāo)费(fèi)短期较快(kuài)恢复(fù)加之(zhī)投资韧性(xìng)支撑营收增速(sù)回升，但高油价(jià)仍(réng)构成约束。

　　3月工业企业营(yíng)收(shōu)增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游(yóu)消费相关行业营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基(jī)数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示递延(yán)需求释放(fàng)以(yǐ)及汽车集中降价(jià)等(děng)对于(yú)短期消费需(xū)求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推(tuī)动地产建安(ān)投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石化(huà)产业(yè)链相关(guān)行业(yè)需求持续构成抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然(rán)煤价回落(luò)已(yǐ)在缓和(hé)中下游成本(běn)压(yā)力(lì)，但高油价继续(xù)构成输入(rù)性成(chéng)本传导

　　3月工业(yè)企业(yè)成(chéng)本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石(shí)化产业(yè)链，成(chéng)本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于(yú)其他行(xíng)业。由(yóu)于我国石化产(chǎn)业链主要为中(zhōng)下(xià)游，上游环节在海(hǎi)外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来的(de)上游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸收，国内以中下游(yóu)为主(zhǔ)的石化产业链反而(ér)会在高油价下受到(dào)输入性成本压力，也即(jí)3月(yuè)的情况(kuàng)。相较而言(yán)，煤(méi)炭产业链上中下游均(jūn)在国内，所以虽(suī)然(rán)3月煤(méi)炭冶(yě)金产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率(lǜ)被动(dòng)走高、利(lì)润承压，而(ér)中下游成本(běn)率实际上是改(gǎi)善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下(xià)游的消(xiāo)费(fèi)行业成本率也(yě)明显改(gǎi)善（同比(bǐ)增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游(yóu)消费行(xíng)业(yè)利润(rùn)仍显现韧性，但石化产(chǎn)业链(liàn)利润(rùn)在高油价(jià)下仍承压(yā)。

　　分(fēn)行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临(lín)最大的成本压力改(gǎi)善和积极(jí)的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业利润(rùn)增(zēng)速恢(huī)复(fù)继续(xù)好于其他行(xíng)业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通(tōng)信电子(zi)设备、家具等行业利润增速均(jūn)改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶金产业(yè)链虽(suī)然整体利润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上游利润下降的缘(yuán)故，而中下游面(miàn)临的(de)是营(yíng)收改(gǎi)善、成本压(yā)力缓和的格局，中(zhōng)下游利润增速改善明(míng)显(xiǎn)，金属制品、通用设备、非(fēi)金(jīn)属矿物制品等行业(yè)利润增速均改(gǎi)善(shàn)10-20个百(bǎi)分点。相(xiāng)较(jiào)而言，石化产业链行业在(zài)营(yíng)业(yè)收入(rù)与成本压力均承(chéng)压背景下，利(lì)润增速仍(réng)处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈利(lì)三(sān)重风(fēng)险，以及下半年(nián)潜(qián)在的内(nèi)生恢复空间。过河的卒子歇后语是什么意思，过河卒子歇后语下一句>

　　3月工业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)显示，虽(suī)然(rán)经济(jì)需求侧短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压力背景(jǐng)下，企(qǐ)业盈利(lì)仍然承压，而展望(wàng)二季度(dù)，关注企业盈利的(de)三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内生动能弱化。伴随递(dì)延需求主导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性回(huí)升(shēng)过(guò)程逐步(bù)结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压(yā)力。OPEC+5月(yuè)将开启正式(shì)减产操作，加(jiā)之(zhī)全(quán)球服务消费逐(zhú)步(bù)恢复，国际油(yóu)价或再度(dù)走高，这也意味着成本(běn)压力仍(réng)较大。其三是费(fèi)用率(lǜ)对于(yú)利润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期(qī)社(shè)保费(fèi)缓缴等，以及今(jīn)年目前降(jiàng)费政策更多为延(yán)续而(ér)非新增，费用率对(duì)于利润同比增速的的拖累也将逐步(bù)显现，二季度剔除基数(shù)扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓(huǎn)慢。

　　而展望下半年，经济(jì)内生动能的(de)复苏(sū)可以期(qī)待，两大(dà)领先指(zhǐ)标已经验证，其一(yī)是(shì)居(jū)民(mín)消(xiāo)费倾向结(jié)束持续一年的下滑(huá)过程，消(xiāo)费信心逐步恢复，其二是保交(jiāo)楼政策已推动上半年(nián)地产(chǎn)建安投资和竣工积极回补，有望拉动下半(bàn)年(nián)汽车、家电、家(jiā)具等后周期大宗消费(fèi)，重点关注(zhù)下(xià)半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国(guó)际油(yóu)价涨幅(fú)逐步趋缓(huǎn)后工业企业(yè)利润(rùn)的修复空间。

　　内容节选(xuǎn)自申万宏(hóng)源宏(hóng)观研究报(bào)告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估的成本(běn)与费用压力(lì)——工(gōng)业企(qǐ)业效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析(xī)师：屠强(qiáng)王胜(shèng)

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