金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资委的(de)一(yī)封声明，让城(chéng)投债(zhài)成为关注的焦(jiāo)点，当前地(dì)方债的规(guī)模和地方(fāng)政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如何(hé)如何处置地方债(zhài)务？

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　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债(zhài)在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地方债的(de)主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城(chéng)投(tóu)债(zhài)务(wù)、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发(fā)展研(yán)究中心提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能力(lì)已无法得到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下(xià)，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹配问题又凸显出(chū)来。在我(wǒ)国(guó)政府杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率水平确实够高了(le)。需要调整中(zhōng)央和地方(fāng)之(zhī)间债务余额(é)的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用(yòng)，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期(qī)限（非债券类债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中(zhōng)央政策上支(zhī)持地方政府(fǔ)通(tōng)过出(chū)让国(guó)有资产来偿债。他(tā)表(biǎo)示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本(bě1亿等于多少万n)8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来源李迅(xùn)雷金(jīn)融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债(zhài)务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票(piào)据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司(sī)定位由地(dì)方政府投融资机构转变为市场化(huà)运营主体，地方政府不(bù)再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实(shí)际(jì)上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投债(zhài)看作由地方政府背书(shū)的高信(xìn)用等级债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公(gōng)司(sī)通常都是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务主(zhǔ)要包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债(zhài)权融资的(de)规模(mó)也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债(zhài)余(yú)额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰(tài)证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上已经成(chéng)为(wèi)地(dì)方债务的(de)主要(yào)体现(xiàn)形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和专项债(zhài)之和(hé)。城投(tóu)平台中，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违(wéi)约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属于地方政(zhèng)府背(bèi)书(shū)的高等级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违(wéi)约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财(cái)政收入增速下降甚至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的(de)东北、中(zhōng)西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟(jīn)见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至全(quán)国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成本仍在上(shàng)升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资(zī)成本(běn)大幅上升，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘肃(sù)2020年(nián)以来城投债(zhài)加(jiā)权(quán)平均(jūn)票面(miàn)利(lì)率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏不及预期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府应该确保(bǎo)城投债(zhài)的按(àn)时兑(duì)付(fù)。因(yīn)为违(wéi)约不仅不(bù)能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区(qū)域(yù)经济发(fā)展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫切需要增强城投债权人的持有信心(xīn)，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债不(bù)违约，这就意味着城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借新(xīn)还(hái)旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地(dì)方债不兜底，但建议(yì)给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在政策上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公(gōng)司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金(jīn)来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有(yǒu)资产来偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支(zhī)持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在(zài)对政协十三届全国(guó)委员会第(dì)五(wǔ)次会(huì)议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时(shí)出台(tái)制度规定(dìng)及操作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让(ràng)国有(yǒu)企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经济转型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保(bǎo)持。

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