文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续(xù)13个月同比(bǐ)多增后，首次(cì)回(huí)落(luò)。

　　在过去一年多(duō)时间里(lǐ)，居民部门积攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回(huí)答两(liǎng)个问题。一是4月居民(mín)存款同比多(duō)减(jiǎn)是不(bù)是(shì)超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否(fǒu)延续(xù)？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于存(cún)款(kuǎn)会受到(dào)哪(nǎ)些(xiē)因素的(de)影响。一般(bān)影响居民存款的主要有这么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收(shōu)支和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回(huí)、购房(fáng)减(jiǎn)少会推动存(cún)款增加(jiā)；反之，收入(rù)减少、消(xiāo)费增加(jiā)、认购(gòu)金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等(děng)则(zé)会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增(zēng)7.9万亿是居民少消费(fèi)、少投资(zī)、少购房的(de)结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放(fàng)缓并提(tí)前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比大(dà)幅多(duō)增。

　　2023年一(yī)季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则(zé)是收入(rù)修复和理财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居(jū)民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存(cún)续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支(zhī)持(chí)证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比(bǐ)于(yú)2022年有所回落，即居(jū)民(mín)提前还款对存款的拖累相(xiāng)比于(yú)去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消(xiāo)费和购房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱(ruò)，一(yī)季度人均(jūn)消费支(zhī)出同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因(yīn)素的规模更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最核心的不(bù)同在于(yú)理财(cái)市场的变化。4月居(jū)民存款下滑(huá)可能的(de)原因一是居民存款理(lǐ)财化(huà)；二(èr)是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入和(hé)消费数(shù)据(jù)不足，暂时无法(fǎ)判断消费(fèi)和(hé)收(shōu)入在(zài)4月对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款回落的核(hé)心原(yuán)因(yīn)，4月理财(cái)存量规(guī)模环比(bǐ)增加1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万(wàn)亿，结束了自去年(nián)10月以来的(de)下(xià)行趋势，重回(huí)扩张区间(jiān)。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风(fēng)险降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用的结果。受益(yì)于债券(quàn)市场走强，今年理财市场表现逐步好(hǎo)转，理财产品单(dān)位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这一时(shí)期下滑的存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对居民的(de)吸引力则(zé)不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随(suí)着破净率进一步(bù)回落，居民(mín)还在(zài)继续增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有望延(yán)续(xù)。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月早偿率月(yuè)均值相比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前(qián)还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下(xià)降(jiàng)，居民提前(qián)还贷(dài)以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍(ān)山(shān)等(děng)多地(dì)继续(xù)降低首套房(fá0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题ng)利率，贝壳研究院数据显示百城首套(tào)主流房贷(dài)利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提前(qián)还(hái)贷规模走高(gāo)。

　　总的(de)来说，随着理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民少(shǎo)消费、少投资、少买房等积(jī)攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部(bù)分回流理财(cái)市场了，且5月(yuè)初这一趋势还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市场(chǎng)和提前还贷(dài)在(zài)后续几个(gè)月里或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要流(liú)向。

　　五一(yī)旅游(yóu)人均消费水平未见明显(xiǎn)改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的(de)持有分化且并非主(zhǔ)要来自消(xiāo)费，后续超额储蓄对(duì)消费的(de)支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能(néng)否转化成(chéng)超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同(tón0是有理数吗还是无理数，0是有理数吗？判断题g)时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地产销售目前已(yǐ)经有走弱(ruò)迹(jì)象，地(dì)产短(duǎn)期(qī)或不会(huì)成为超储的主要流(liú)向(xiàng)。但是因为按揭利率存在(zài)明(míng)显利差，居民提前(qián)还(hái)贷行为或将延续。从这个角度(dù)来看，主要(yào)因为少买(mǎi)房、少投(tóu)资而(ér)积(jī)攒下来的储蓄，在理财市场环境好转和存(cún)款利(lì)率下滑(huá)的背景下或(huò)将继续(xù)回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速使用(yòng)金融机构住户存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务人(rén)提前(qián)偿付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿本金余额的占(zhàn)比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产(chǎn)销售变动超预(yù)期，超额储蓄(xù)释放弱于预期(qī)，理财市场(chǎng)波动(dòng)加(jiā)大

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